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市场 | 磷酸铁锂在乘用车上增量空间的测算

冰河冷媒     2019-03-20
为什么部分乘用车换用磷酸铁锂?随着补贴退出,我们认为车型将出现两极分化,即“高端车型更高端,低端车型更低端”,以此寻求卖车的性价比;而对应到电池的变化为“高端车型升级到NCM622电池”和“低端车型有可能返用LFP电池”。由于A00级EV乘用车与PHEV乘用车对价格的敏感性较高,有可能增加使用LFP电池,减少NCM电池以降低成本。

 
为什么部分乘用车换用磷酸铁锂?随着补贴退出,我们认为车型将出现两极分化,即“高端车型更高端,低端车型更低端”,以此寻求卖车的性价比;而对应到电池的变化为“高端车型升级到NCM622电池”和“低端车型有可能返用LFP电池”。由于A00级EV乘用车与PHEV乘用车对价格的敏感性较高,有可能增加使用LFP电池,减少NCM电池以降低成本。
 
磷酸铁锂收入增量空间有多大?我们做一个极限假设,假设2019年A00和PHEV乘用车全部转用磷酸铁锂电池,LFP单价为0.96元/Wh(含税),则对应LFP收入增量空间为86.02亿元。
 
磷酸铁锂增量利润增量空间有多大?我们做悲观、中性、乐观三种假设,行业净利率对应8%、10%、12%,则对应LFP利润增量空间悲观、中性、乐观分别为6.88亿元、8.60亿元和10.32亿元。
 
怎么看待磷酸铁锂电池企业的估值?市场诟病“NCM电池代表产业方向,LFP是落后产能,无法给高估值”,但我们认为如果补贴大幅退坡,那么A00和PHEV转用LFP电池是对经济性追求,而这些车型如果销量仍旧保持高增长,反映的是市场化的行为,可以相应提高LFP电池企业的估值。
 
LFP在A00级EV乘用车市场空间分析
 
假设:
 
1)2019年乘用车总量为145万辆,其中EV为101.5万辆(占比70%);
2)2018年乘用车A00在EV乘用车中占比为49%,我们预计2019年这一比例有望下降至35%,对应A00的量为35.53万辆。
对2018年A00中NCM与LFP装机量分析
1)假设2018年A00车型平均单车带电约23度电(按销量,统计TOP20车型的平均带电),则2018年A00总装机量为8.6GWh;
2)根据真锂研究数据,LFP在2018年乘用车EV装机量为3.22GWh,假设LFP在乘用车EV中的应用为A00级车型,则A00中LFP装机为3.22GWh,NCM装机为5.39GWh。
 
核心结论:
 
1)我们认为A00级车型有望返潮使用LFP电池,对应增量市场空间约为35亿;
2)2018年A00总销量为37.43万辆,占比EV乘用车49%;预计2019年A00总销量为35.53万辆,占比EV乘用车35%;
3)2018年A00总装机为8.6GWh,其中LFP为3.2GWh;预计2019年A00总装机为8.2GWh,全部为LFP,则对应增加LFP市场空间约35亿。

 
表1:2018-2019年A00乘用车上磷酸铁锂市场空间测算
 
资料来源:乘联会、真锂研究、天风证券研究所
 
LFP在PHEV乘用车市场空间分析
 
假设:2019年乘用车总量为145万辆,其中PHEV为43.5万辆(占比30%)。 
对2018年PHEV中NCM与LFP装机量分析
1)根据真锂研究数据,LFP在2018年乘用车PHEV装机量为0.06MWh,NCM在2018年乘用车PHEV装机量为3.66GWh。
 
核心结论:
1)我们认为PHEV乘用车有望返潮使用LFP电池,对应增量市场空间约为51亿;
2)2018年PHEV总销量为25.6万辆,占比乘用车25%;预计2019年PHEV总销量为43.5万辆,占比乘用车30%;
3)2018年PHEV总装机为3.66GWh,其中LFP为0.06MWh;预计2019年PHEV总装机为6.22GWh,全部为LFP,则对应增加LFP市场空间约51亿。

 
 
资料来源:乘联会、真锂研究、天风证券研究所
 
磷酸铁锂增量利润空间及估值思考
 
假设:
1)2019年A00和PHEV乘用车全部转用磷酸铁锂电池;
2)悲观、中性、乐观三种假设下,行业净利率对应8%、10%、12%;
3)悲观、中性、乐观三种假设下,国轩市占率对应9%、11%、15%; 
 
对2019年LFP电池企业的估值分析(以国轩为例)
 
1)LFP在A00乘用车中增量空间为34.55亿元,LFP在PHEV乘用车中增量空间51.47亿元,合计LFP收入增量空间为86.02亿元,
2)以悲观、中性、乐观三种假设下,行业净利率乘以合计LFP收入增量空间,则LFP利润增量空间分别为6.88亿元、8.60亿元和10.32亿元。
3)以悲观、中性、乐观三种假设下,国轩市占率乘以对应LFP利润增量空间,则国轩利润增量空间分别为0.62亿元、0.95亿元、1.55亿元。
核心结论:
 
市场诟病“NCM电池代表产业方向,LFP是落后产能,无法给高估值”,但我们认为如果补贴大幅退坡,那么A00和PHEV转用LFP电池是对经济性追求,而这些车型如果销量仍旧保持高增长,反映的是市场化的行为,可以相应提高LFP电池企业的估值。
 
 

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